文｜明明余经纬秦楚媛周昀锋
▍公募REITs市场复盘：政策加码，估值修复。
今年以来，公募REITs政策端进一步发力，叠加国内广谱利率下行和资产荒环境延续等因素，REITs市场迎来估值修复行情。截至2024年11月6日，以中证REITs（收盘）指数和中证REITs全收益指数衡量的公募REITs二级市场资本利得和分红收益分别录得2.01%和6.06%，其中，分子端较为稳定的品种更受投资者青睐，部分弹性品种也经历了显著的估值修复。
▍分子端重量价。
分子端的收入量价和成本费用是最直接且相对容易观测的指标，分板块看：
1）高速公路——高速公路REITs波动的分子主要源于量。客车车流量受经济周期的扰动相对较小，而货车车流量受经济周期的影响较大。路网结构变化对底层资产造成实际分流和诱增的效果往往难以预测，加大了高速公路REITs业绩的波动性。今年以来，极端天气、路网结构变化、货运需求偏弱等因素对于路产的扰动持续存在，高速公路REITs分子端承压，其中暑期和节假日带动的客车流量推动底层资产三季度业绩环比有所修复。
2）生态环保——完整年度的视角下，生态环保REITs的量价均较为稳定，政策或是潜在不确定因素。
6）保障房——短期来看，受益于供给端尚未显著放量、以及租金安全垫的存在，保障房REITs量价相对稳定。今年前三季度，保障房REITs整体延续平稳运行，少部分资产出租率有所波动。
7）消费基础设施——消费基础设施，尤其是购物中心的经营好坏与运管团队主动管理能力的高低存在密切联系，当前周期下积极汰换品牌或仍能为业绩提供支撑。今年前三季度，得益于运管机构充分发挥主动管理能力，消费基础设施REITs运营稳中有升，出租率维持高位。
分母端的折现率实际涵盖了无风险收益率和风险溢价两部分。以2024年的REITs二级市场行情为例，生态环保、能源和保障房或更加受益于无风险收益率的下行，其中保障房REITs对于债券收益率下行的敏感程度更高，尤其是与高等级信用债的相关性更高。或是由于风险溢价部分的提升对冲了无风险利率下行的利好，广谱利率走低对于周期资产二级市场价格的催化有限。
▍策略展望：淘漉辛苦，始见真金：
广谱利率下行叠加资产荒环境，公募REITs或将在大类资产配置中发挥积极作用。随着常态化发行推动公募REITs市场持续扩容增类，其作为一类资产的配置价值料将进一步凸显，其既有望成为“固收+”策略增厚收益的选择，又能够在高股息策略中作为优质补充。
积极把握一二级市场价差。2024年以来，伴随着二级市场的企稳以及资产荒环境的延续，REITs一级市场也呈现结构性回温。横向比较同类型存量REITs与待上市REITs的分派率/IRR价差，可以看到生态环保REITs、能源REITs和保障房REITs的待上市项目中具备明显估值性价比，因此以上赛道在一二级价差持续存在的情况下，可以积极参与相关项目的一级发行。
▍风险因素：
模型假设与现实情况存在差异，导致测算结果的可参考性降低；国内经济基本面修复不及预期或对底层资产经营产生负面影响；地缘政治因素等不确定性影响市场风险偏好；行业政策超预期变动对底层资产产生不利影响。
本文节选自中信证券研究部已于2024年11月12日发布的《公募REITs2025年投资策略（资产配置篇）—淘漉辛苦，始见真金》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
